Сколько майнеры тратят на администрирование

Сравнение майнинга с другими отраслями

Как и любые другие коммерческие организации, майнинговые компании могут достичь лучших финансовых результатов либо путем увеличения доходов, либо путем уменьшения расходов (или комбинацией этих мер, но это редко удается на практике). Однако именно структура расходов вызывает наибольшее удивление у большинства экспертов при более детальном анализе.

В частности, майнеры тратят 43% своих доходов на администрирование (преимущественно на вознаграждения и бонусы для руководства). Для сравнения дата-центры тратят 21% на такие цели; биржи – 20%; технологическая отрасль – 5%; нефтегазовая отрасль – 4%; а компании по добыче золота – вообще 2%.

Аналитик сферы майнинга Джаран Меллеруд утверждает, что Биткоин-майнерам следует срочно снижать административные расходы. Он отмечает: «Единственный способ выжить и преуспеть в долгосрочной перспективе в таких конкурентных отраслях, как майнинг биткоинов, – это минимизировать все расходы, в том числе неденежные административные расходы».

Однако прежде чем делать выводы, целесообразно сформулировать основные причины высоких административных расходов майнеров.

1. Биткоин-майнинг – сравнительно молодая отрасль. Чтобы привлечь высококвалифицированных менеджеров, компании вынуждены предлагать лучшие финансовые условия по сравнению с более традиционными отраслями.

2. Довольно высокая волатильность. Хотя долгосрочная волатильность BTC имеет тенденцию к снижению (и главные ее причины заключаются в манипулировании денежной массой центробанками), доминирование фиатного стандарта приводит к тому, что майнинг все еще воспринимается как высокорисковая деятельность. Следовательно, высокий ожидаемый доход должен компенсировать дополнительные риски.

3. Высокая конкуренция и динамичная среда. Топ-менеджмент майнинговых компаний должен демонстрировать незаурядные компетенции не только в наборе персонала и организации собственной деятельности, но и в оценке ситуации и цикличности на рынке, сильных и слабых сторон конкурентов, анализе оптимальной структуры капитала и т. д.

Также стоит отметить, что несмотря на крупные административные расходы майнинговые компании предпочитают не прямые финансовые бонусы, а собственные акции как способ компенсации. Таким образом, они не только экономят оборотные средства, но и создают дополнительные стимулы для менеджмента в максимизации эффективности его работы.

Но главным является то, что администрирование и функции, которые выполняют топ-менеджеры, – это, говоря языком экономики, гетерогенный (неоднородный) актив. Это означает, что качество управленческих решений в таких сложных условиях может быть кардинально разным и экономия на администрировании не всегда будет приводить к лучшим финансовым результатам. Иными словами, снижение этого типа расходов может способствовать падению доходов или непропорциональному росту других видов расходов.

Исследуем это более подробно на практических примерах.

Практические кейсы

Для начала сравним структуру расходов и финансово-хозяйственную стабильность двух крупных майнеров: Core Scientific и Marathon Digital. Первый из них тратил за последние два года 41% на администрирование, а второй – рекордные 88%. Однако Core Scientific потерпел коллапс во время медвежьего рынка. Курс его акций упал на 97% за последний год, компания была вынуждена распродать почти все биткоины, а сейчас проходит процедуру банкротства. Основная причина краха – неверные управленческие решения: привлечение непропорционально большого объема заемного капитала, неспособность обслуживать долги, отсутствие хеджирования рисков, связанных со стоимостью электроэнергии и т. д.

Marathon Digital прошел этот непростой период гораздо лучше. Курс его акций снизился на 78% по итогам года, но компании удалось продолжать накапливать биткоины и выйти на второе место в списке публичных владельцев BTC (после MicroStrategy). Marathon Digital также скупал «асики» у других майнеров во время медвежьего рынка. В итоге компания воздержалась от продажи монет во время капитуляции, а продала часть BTC лишь в январе 2023 года во время краткосрочного ралли.

Это сравнение доказывает, что стратегия минимизации административных расходов любой ценой, как правило, несовместима с долгосрочными интересами компании. Еще один пример – ситуация с публичным майнером Argo Blockchain, который также тратит всего 16% на администрирование. Хотя компании удалось избежать банкротства, она была вынуждена продать свой майнинговый центр Helios в Техасе и уволить топ-менеджеров в начале этого года.

Бывают ли исключения, когда майнеры показывают высокие результаты при умеренных расходах на администрирование? Их немного, но они есть. Например, крупный майнер Hut 8 с административными расходами в 25% показал динамику акций в -75% за год, продолжает накапливать биткоины и укреплять конкурентные позиции. Сейчас компания вышла на пятое общее место среди публичных компаний по биткоин-резервам (и второе после Marathon Digital среди майнеров). То есть такие кейсы есть, но высокая конкуренция будет приводить к увеличению вознаграждения квалифицированных, но еще недооцененных менеджеров. Такие тренды будут определять структуру затрат в ближайшем будущем.

Выводы

Майнинговые компании тратят на административные расходы значительно большую часть своих доходов в сравнении с представителями других отраслей и секторов экономики. Однако упрощенным является представление о необходимости их снижения любой ценой. Главное – соответствие квалификации и влияния на финансовые показатели компании вознаграждению конкретных менеджеров. До тех пор, пока каждый дополнительно израсходованный доллар на администрирование приводит к большему или равному (MR = MC) влиянию на предельный доход компании, такая стратегия оправдана.